逾千家境外机构入市

2017年7月3日，债券通“北向通”正式上线，首日成交踊跃。与其他渠道相比，债券通进入中国债券市场的优势在于，投资者可以通过熟悉的海外交易平台进行交易，不需要适应新的交易方式和平台，这降低了进入中国市场的门槛。

过去7年来，债券通的规模逐步扩大，中国债市对外开放的深度和广度也不断提升。截至2024年5月末，境外机构持有银行间市场债券4.22万亿元，约占银行间债券市场总托管量的3.0%。

目前共有1128家境外机构主体入市，其中，564家通过直接投资渠道入市，821家通过债券通渠道入市，257家同时通过两个渠道入市。境外机构在银行间债券市场的现券交易量约为1.69万亿元，日均交易量约为804亿元。

“这些数据表明，债券通推动了外资持有中国债券的规模快速增长，促进了中国债券市场的国际化进程。从债券市场的深度来看，债券通也推动了中国债券市场的多层次发展，促进了市场的创新和发展。”景顺董事总经理、亚太区固定收益主管黄嘉诚对记者表示。

在债券通的推动下，包括彭博巴克莱GGBA指数、摩根大通新兴市场债券指数、富时罗素WGBI指数在内的全球三大债券指数均已将中国债券纳入其中。由于前几年存在相对利率较高等优势，中国债市经历了外资高速涌入期。从过去两年开始，由于人民币承压、美联储加息引发市场波动，外资净卖出中国债券，亚太地区债市亦承压。但最新数据显示，市场已经开始企稳。

“外国投资者对中国债券市场的情绪再次转向积极，持有的国债、国开债和存单（NCD）头寸增加。”法巴银行近期称，投资组合投资的净流入在5月显著增加，这一增长主要来自债券资产掉期（ASW）的资金流入，即外资在境内进行外汇掉期融资的形式布局中国债市。

“互换通”后国债期货仍受期待

“互换通”亦是关键的里程碑。

自2023年5月“互换通”上线至今，累计入市的“互换通”境外机构投资者达到58家。与此同时，交易量也稳步增长，覆盖机构类型不断增加。日均交易清算量从上线首月不足30亿元，稳步提升至2024年4月日均交易量超过120亿元。“互换通”之所以如此大受欢迎，主要是它在一定程度上解决了境外投资人进行跨境投资的时候对风险对冲策略的需求。

在“互换通”开通前，境外投资者往往只能通过离岸人民币利率互换（NDIRS）来管理利率风险，但流动性和价格相对于境内IRS（利率互换）仍有一定差距。“互换通”的开通无疑为他们参与这类交易提供便利。利率互换又称利率掉期，是一种场外交易的衍生工具，可用来管理利率变化风险，交易双方就同一本金交换不同利率的利息，比如一方可以收取这笔本金的固定利率利息（receive），而另一方则收取这笔本金的浮动利率利息（pay）。

交通银行金融市场部高级经理王之剑此前告诉记者，目前IRS的境内市场交易规模已高达21万亿元，已是一个价格公允且非常成熟高效的市场，能够有效帮助机构管理利率风险。随着“互换通”的推出，这一市场的规模将进一步扩大。

黄嘉诚称，今年5月互换通推出了多项优化措施，包括新增以国际货币市场（IMM）结算日为支付周期的标准化利率互换合约、延长费用优惠期限等。这样的优化措施更好地调动了境外机构参与互换通的积极性，更好满足境内外投资者多样化风险管理的需求，也进一步降低投资者参与的成本，将为互换通的进一步扩张打下良好的基础。

据记者了解，国债期货仍是境外投资者最想参与的品种，它的对冲效率远超NDIRS和IRS。不过，多位交易员对记者表示，目前境内债券期货仅对QFII参与者开放，但由于没有具体的操作指引，并没有太多参与者。除了QFII，只有拥有境内牌照的WFOE（外商独资）机构能够交易境内债券期货。

黄嘉诚认为，如果要进一步发展中国利率、汇率和信用风险衍生工具市场，为境外机构管理人民币债券的利率风险、汇率风险和信用风险提供适当的金融工具是重要的一步。

更多细节仍待完善

在国际投资者看来，为了使债券通更加便利，仍有一些细节可以进一步完善。

黄嘉诚表示，首先就是关于债券通的申请流程简化，目前的交易登记程序还有进一步简化的空间；其次，对配套的风险对冲策略需求亦可进一步完善。对于境外投资者来说，通过北向通进行跨境投资时对风险对冲策略的需求都相对比较大。近期监管机构开始允许第三方货币远期交易，这是很好的方向。

除了货币风险的对冲需求，利率风险对冲的需求也很大。“互换通”的设立将在一定程度上解决投资人这方面的需求，但在实际操作中，有一些细节可以进一步优化。例如，美国参与者必须成为场外结算会员才能参与“互换通”。同时，对于境外专业人士的服务涵盖范围以及信息透明度有进一步加强的空间。除了通过“互换通”进行利率互换产品的交易之外，也可以考虑纳入债券期货和回购协议在可跨境交易的范围内，这有助于境内外投资人有丰富的工具去有效管理投资组合的风险。

此外，机构也认为，境外投资人通过债券通等方式投资境内债券时，债券交割流程仍有简化的空间。当前投资境内债券的交割需要通过邮件进行手动确认。在整个过程中，交易商、交易员、中后台都需要进行手动邮件确认，才能完成债券的交割。而在海外的实践中，参与方可直接通过中央交易配对平台自动完成交割。大量的非自动化操作流程使得整个交割流程较为繁琐，且容易产生不必要的错误。如果相关的流程能够自动化，将会使债券交易和交割的便捷程度大幅提高。

机构普遍预计，未来国际投资者仍将有望增持中国债券。渣打全球首席策略师罗伯逊（Eric Robertsen）日前对记者表示，10年期中国国债收益率最近跌破了4月的低点，30年期收益率则接近创下年度新低。中国对长期资产的需求依然坚定，预计这种情况会持续下去，因为通胀率较低，政策制定者预计将进一步降息。交易员普遍认为，如果后续中国长债发行带来一定的债券价格回调，国际投资者仍会逢低买入。