“坏消息是坏消息”？

随着降息临近，市场预期已经从推动宽松时“坏消息是好消息”转变成经济面临考验的“坏消息是坏消息”。

本月以来，中长期美债收益率大幅走低，其中与利率预期关联密切的2年期美债创2022年9月以来新低，基准10年期美债跌至3.71%，刷新2023年6月以来低位。就业数据重新加剧了投资者对美国经济放缓的担忧和激进降息预期。

美国劳工部上周公布的职位空缺和劳动力流动调查（JOLTS）显示，衡量劳动力需求的职位空缺降至767.3万个，为2021年1月以来的最低水平。在至关重要的非农报告中，8月新增就业岗位也不及预期，结合前期数据连续下修，表明劳动力市场正在失去动力。

资产管理公司BK asset management宏观策略师施罗斯伯格（Boris Schlossberg）在接受第一财经采访时表示，虽然就业市场没有外界担忧那样崩溃，但仍明显疲软。在过去三个月里，非农新增工作岗位均值为11.6万个，与上半年的20.7万个平均速度相比大幅放缓。现在的“萨姆规则”指标为0.57，仍高于历史上与经济衰退相关的阈值。因此，投资者对美国经济硬着陆担忧重燃是可以理解的。

上周美股走势与8月初非农恐慌如出一辙，芝加哥期权交易所波动率指数（VIX）飙升近50%，重新回到了长期均值20上方。除了周期板块受制于经济逆风以外，风险偏好降温也让估值较高的科技板块承压，纳指周跌超5%，以英伟达为代表的人工智能行业遭到巨大抛售压力。

根据亚特兰大联储周二更新的经济预测，预计三季度美国国内市场总值（GDP）年化季率为2.5%，较二季度3.0%的增速有所放缓。

布莱克利金融集团（Bleakley Financial Group）首席投资官布克瓦尔（Peter Boockvar）在报告中表示，美国经济正在降温，制造业仍处于衰退之中，几乎没有迹象表明情况会很快改变，但需要看降息在多大程度上会有助于带来更多的经济活动。他写道：“至于股市，我们会看到更多证据表明，坏经济消息对股市不利，反之亦然。”

降息能否改变市场困境

在施罗斯伯格看来，市场关心的是经济前景的确定性。“从宏观层面看，软着陆与否取决于美联储后续的行动，虽然现在不能说衰退迫在眉睫，但政策失误的风险不可忽视。”他进一步分析道，“另一方面，从市场定价看，降息25个基点基本被充分消化，因此常规降息落地的利好可能成为资金落袋为安的催化剂，如果选择50个基点，那意味着经济情况的恶化，抛售将不可避免。因此无论美联储如何决定，推动市场更多的依然是经济前景的确定性。”

上周新一轮抛售再次触动了投资者的神经，华尔街机构的最新判断也有所分歧。德意志银行认为，投资者不应过度担心经济放缓，恐慌可能是没有根据的。德意志银行宏观策略师艾伦（Henry Allen）在报告中表示：“我们不应该过分担心事情有多糟糕。即使在这次抛售之前，我们就已经知道9月是一个季节性疲软的月份，股市在美国大选结束前往往举步维艰。”

艾伦写道，同样值得注意的是，过去几个月，大多数全球央行只降息25个基点，这表明目前的全球经济状况似乎没有“普遍恐慌”，“欧洲央行等其他机构仅以25个基点采取行动，这一事实表明，他们目前并不认为这是一种需要迅速调整的情况。”

美银首席投资策略师哈特内特（Michael Hartnett）相对谨慎，他倾向于硬着陆概率被低估，即使美联储首次降息时仅把利率下调25基点，之后仍会大幅降息。这位明星分析师建议投资者的操作是“卖出首次降息”，等待更好的入市时机。

根据道琼斯市场数据，自20世纪90年代初以来，美联储已经经历了五轮降息周期。平均而言，标普500指数在首次降息三个月后上涨了2.5%。但这掩盖了2001年和2007年降息后出现衰退的激烈反应，在这两次降息一年后，该指数出现了两位数的跌幅。

摩根士丹利股票策略师威尔逊（Michael Wilson）观察到，特别是2年期国债收益率与联邦基金利率之间的利差已达到约190个基点，与过去40年来达到的最宽水平相吻合。“这一定价表明，债券市场认为，美联储落后于曲线。”现在威尔逊担心股市也越来越怀疑这一点，降息25个基点是否足以应对疲软的就业数据。

摩根士丹利认为，短期内波动性将继续上升，标准普尔500指数的公允价值市盈率为19倍，使该指数的对应范围在5000点至5400点之间。